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Estudios de economía

versión On-line ISSN 0718-5286

Estudios de Economía v.36 n.1 Santiago jun. 2009

http://dx.doi.org/10.4067/S0718-52862009000100005 

Estudios de Economía. Vol. 36 - N° 1, Junio 2009. Págs. 97-115

NOTA TÉCNICA

 

MEDIDAS EXTENDIDAS DE RESTRICCIONES A LOS FLUJOS DE CAPITALES*

EXTENDED MEASURES OF RESTRICTIONS TO CAPITAL ACCOUNT TRANSACTIONS

 

Jorge Selaive**, Beatriz Velásquez***, José Miguel Villena***

** E-mail: jselaiv@bci.cl
*** Banco Central de Chile. Agustinas 1180. Santiago, Chile. E-mail: bvelasqu@bcentral.cl; jvillena@bcentral.cl


Resumen

En este trabajo se extiende una medida De Jure (de acuerdo a derecho) de restricciones a los flujos de capitales, elaborada inicialmente por Miniane (2004) para 34 economías, a un grupo de 181 países para el período 1996-2005. Asimismo, reconociendo las falencias de esta medida, se proponen dos nuevos indicadores. El primero excluye la regulación prudencial, y el segundo pondera los índices por una proxy de la capacidad de hacer cumplir la normativa. El conjunto de estos indicadores permite a académicos y autoridades de política analizar y evaluar las restricciones a los flujos de capitales para un amplio grupo de economías.

Palabras clave: Integración financiera internacional, controles de capitales.


Abstract

In this work we extend a De Jure measure of capital account restrictions, previously assembled by Miniane (2004) for 34 economies, to a set of 181 countries for the period 1996-2005. Additionally, having in mind the pitfalls of this indicator, we propose two new measures. The first excludes prudential regulation and the second weights the indicator by a proxy of enforcement. This group of indicators allows academics and policymakers to evaluate and analyze the restrictions to capital account transactions for a large group of economies.

Key words: International financial integration, capital controls.

JEL Classification: G15; Q30.


I. INTRODUCCIÓN

En la literatura sobre apertura financiera y controles de capitales no han estado ausentes medidas sobre el grado de apertura de la cuenta de capitales de las economías. La tarea de construcción de estas medidas no es trivial, dada la dificultad para capturar la extensividad e intensidad de los controles sobre los flujos, distinguir las normas prudenciales de las que efectivamente constituyen restricciones, diferenciar la capacidad de hacer cumplir la normativa vigente y, finalmente, enfrentar la limitada disponibilidad de información con frecuencias inferiores a un año. En ese contexto, el objetivo de este trabajo es entregar al medio, tanto académico como de diseñadores de política económica, indicadores de restricciones a los flujos de capitales para un período y grupo amplio de economías, subsanando al mismo tiempo parte de las críticas anteriores.

En la literatura se han seguido dos aproximaciones para abordar el tema de restricciones a los flujos de capitales. Por un lado, medidas De Jure que elaboran índices de apertura considerando la información sobre las restricciones que la legislación impone a los flujos de capitales en cada economía y, por otro, las medidas De Facto, asociadas usualmente a diferenciales de tasas de interés y saldos de activos y pasivos externos. Es importante notar que en este trabajo no profundizamos sobre las ventajas y/o desventajas de una medida respecto a otra, sino que tomamos a face valué la conclusión general que ha tendido a catalogarlas como complementarias. Otras críticas a las medidas De Jure y De Facto, así como la evidente complementariedad entre ellas, se pueden encontrar en Edison y Warnock (2001), Edwards (2001) y Kose et al. (2006)1. Nuestra contribución apunta a extender en cobertura espacial y temporal una medida elaborada por Miniane (2004) para 34 economías que ha sido utilizada ampliamente para evaluar las restricciones a los flujos de capitales. Al mismo tiempo, proponemos dos medidas adicionales que se hacen cargo de aspectos que se han criticado respecto a esta medida. En particular, respecto a la no inclusión de restricciones prudenciales sobre las que se cuestiona su verdadero carácter restrictivo y, por otro lado, la crítica respecto al enforcement o capacidad de hacer cumplir la normativa y restricciones vigentes.

Gran parte de las contribuciones previas sobre medidas De Jure se han basado en información compilada por el Fondo Monetario Internacional (FMI), particularmente en sus ediciones de los Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions (AREAER). Estas realizan una extensa descripción de las regulaciones existentes a los flujos de entrada y salida de capitales para un conjunto amplio de economías. Los AREAER se basan en encuestas anuales a los países y los encuestados proporcionan información a través de textos libres para cada ítem consultado. Sobre la base de las distintas ediciones se han generado contribuciones que han elaborado índices De Jure orientados a comparar los grados y evolución de las restricciones a los flujos de capitales. Entre estas destacan, Quinn (1997, 2003), Johnston y Tamirisa (1998), Rossi (1999), Brune et al. (2001), Miniane (2004) y Chinn e Ito (2007)2. Previo a la edición de los AREAER, el FMI entregaba estadísticas dicotómicas para seis conceptos asociados a acuerdos bilaterales de pagos, restricciones sobre transacciones de la cuenta corriente, adelanto de depósitos a las importaciones, entre otros.

La segunda aproximación a las restricciones a los flujos de capitales corresponde a las medidas De Facto que en su aproximación a través de cantidades se han basado en los stocks de los distintos componentes de la posición de inversión internacional. Lane y Milesi-Ferretti (2001), LMF de aquí en adelante, son los primeros en presentar una base de datos extensiva para un grupo amplio de economías para el período 1970-1998, distinguiendo saldos de activos y pasivos externos. LMF (2006) actualiza hasta el 2004 estas estadísticas, así como también entrega una descomposición por los principales componentes de dichos activos y pasivos. Estas medidas de facto dependen fundamentalmente de la calidad de las estadísticas de Posición de Inversión Internacional de las economías y han sido ampliamente utilizadas para evaluar el grado de integración financiera internacional entre otros temas en economía internacional.

El trabajo se ha organizado conteniendo una revisión de la metodología y la fuente de información en la siguiente sección. La tercera sección presenta un examen de la evolución global de los índices de restricciones a los flujos financieros. La cuarta sección presenta una versión del índice que excluye regulación prudencial. La quinta sección presenta un índice que controla por efectividad en la aplicación de la normativa. Se concluye en la sexta sección.

II. METODOLOGÍA Y FUENTES DE DATOS

Todos los países poseen una gran variedad de información legal respecto a su normativa cambiaría, tributaria, de comercio internacional y financiera. La información del AREAER, preparada por el Fondo Monetario Internacional, es entregada de acuerdo a las definiciones contenidas en una guía de compilación para completar el reporte3. Consideramos que ésta es la fuente más idónea para la elaboración de un índice de control de capitales ya que contiene un detalle exhaustivo de las normativas vigentes en los distintos países, permitiendo para-metrizar en forma sistemática la evolución de su política cambiaría, de comercio exterior y financiera a través del tiempo. Además, tiene ventajas asociadas a su amplia difusión y estandarización de las encuestas y su acceso no restringido a los resultados, permitiendo la comparación entre economías. Este reporte provee una descripción detallada del sistema cambiario y de comercio internacional de los países miembros del FMI, considerando también la existencia de tipos de cambio duales y múltiples, así como provisiones específicas para la banca comercial y para los inversionistas institucionales. En ese contexto, seguimos la aproximación de Miniane (2004) quien elabora un índice de control de capitales para una muestra de 34 países, basándose en los AREAER publicados con periodicidad anual.

2.1. Conceptos de apertura financiera considerados en el AREAER

La medida de apertura De Jure de los flujos de capitales corresponde a un promedio simple a partir de una tabla de variables dicotomicas o dummies a las que se asigna un valor de uno (1) para los países que tienen una restricción en esa característica y cero (0) cuando no la hay. Las categorías utilizadas para este estudio fueron las siguientes:

Controles sobre Transacciones de Capital

1. Valores del Mercado de Capitales: Comprenden las acciones y otras participaciones de capital, así como los bonos y otros valores con un vencimiento original superior a un año.
2. Instrumentos del Mercado Monetario: Títulos o valores con un vencimiento original a un año o menos, tales como certificados de depósito, letras de tesorería, aceptaciones bancarias etc.
3. Valores de Inversión Colectiva: Certificados de acciones y registros u otras pruebas del interés de un inversionista en una institución para fines de inversión colectiva como fondos comunes de inversión y los fideicomisos de inversión.
4. Derivados Financieros y Otros Instrumentos: Se refieren a las operaciones en otros instrumentos negociables y títulos de créditos sin garantía real no cubiertos en las secciones previas.
5. Créditos Comerciales: Cubren operaciones vinculadas en forma directa con las transacciones de comercio internacional o con la prestación de servicios internacionales.
6. Créditos Financieros: Todos los demás créditos, concedidos por residentes incluidos los bancos a no residentes y viceversa.
7. Garantías, Avales y Servicios de Respaldo Financiero: Incluyen las concedidas por residentes a no residentes y viceversa. También incluyen las garantías otorgadas para garantizar la ejecución de un contrato.
8. Inversión Directa: Se refiere a inversiones con la finalidad de establecer relaciones económicas duraderas, ya sea en el exterior por parte de residentes y en el país por parte de no residentes.
9.  Remesa de Utilidades o Liquidación de Inversión Directa: Transferencia del principal, incluido en capital inicial y las ganancias de capital, de una inversión extranjera directa.
10. Transacciones de Bienes Raíces: Se refiere a la adquisición de bienes raíces no conectada con inversión directa, e incluye, por ejemplo, inversiones de índole estrictamente financiera en bienes raíces o la adquisición de inmuebles para uso personal.
11. Transacciones de Capital Personal de Particulares: Constituidas por las transferencias en nombre de particulares con el objeto de beneficiar a otro particular. No es considerada por Miniane (2004). Sin embargo, es incluida en nuestros índices presentados más adelante.

Provisiones

12. Disposiciones Específicas aplicables a Bancos Comerciales y Otras Instituciones Crediticias: Regulaciones que son específicas de estas instituciones tales como controles monetarios, prudenciales y cambiarios. La inclusión de información en esta categoría no significa necesariamente que el objeto de la medida sea controlar el flujo de capital.
13. Disposiciones Específicas aplicables a Inversionistas Institucionales: Incluye medidas que establecen limitaciones para la composición de los activos externos en moneda extranjera de los inversionistas y pasivos y/o establecen diferencias entre residentes y no residentes. Límites sobre el portafolio que una institución puede mantener en activos extranjeros.

 Tipo de Cambio

14. Tipos de Cambio Múltiples: Esta categoría no pertenece a las transacciones de la cuenta de capitales sino a la de régimen cambiario, pero es incluida dada la disponibilidad de información y puesto que permite mejorar la extensivi-dad del índice de apertura dado que controles a los flujos pueden también ser indirectamente afectados por el régimen cambiario. En particular, esta categoría hace referencia a si más de un tipo de cambio puede ser utilizado simultáneamente por diferentes propósitos y/o por diferentes entidades. El sistema es denominado dual o múltiple.

 Las dummies para cada categoría fueron construidas directamente a partir de las restricciones anotadas en AREAER. Para la información previa a 1995, la clasificación no fue directa puesto que no se hallan las mismas 13 categorías

en los reportes previos a esa fecha. Miniane las reconstruye a partir de la sección "changes" de cada país bajo análisis. El criterio utilizado por el autor fue que siempre que había alguna mención específica a un cambio ocurrido de un año para otro, éste era contabilizado como 0 ó 1 según fuera el caso y, por el contrario, si no se hacía alusión explícita de la categoría en esta sección le asignaba el mismo valor del último año en que aparecía una referencia. De manera de extender nuestro índice se empalma con los índices de Miniane previos a 19964.

Reproducir los cálculos obtenidos por Miniane para el período 1996 al 2000 para los 34 países permitió ajustar criterios de manera tal que las extensiones a las series disponibles sean totalmente comparables. Entre los años 1996 y 2001, los reportes anuales presentan las 13 categorías de análisis descritas anteriormente. Así entonces, se clasifica cada una de estas categorías para cada país.

Por ejemplo, consideremos el caso de Canadá. Si revisamos el AREAER de 1999, vemos que durante 1998 este país sólo tenía controles de capital sobre la inversión directa en sectores específicos: radiodifusión, telecomunicaciones, transporte, finanzas, pesca y energía. Asimismo, los inversionistas pertenecientes a la Organización Mundial del Comercio (OMC) que hacían inversión directa por montos superiores a 184 millones de dólares canadienses estaban sujetos a autorización por parte de las autoridades. Los inversionistas no-OMC lo estaban a distintos umbrales de autorización. Las inversiones sujetas a autorización debían pasar un examen para probar que la inversión generaría un beneficio neto para Canadá.

Como este país tenía una única restricción el año 1998, su índice para ese año, siguiendo la metodología descrita anteriormente, adopta el valor de 0,077 (1/13). Para el año 1999, en cambio, se añade una restricción a los bancos comerciales, limitándoles la posibilidad de invertir domésticamente o en el extranjero más del 10% de participación con derecho a voto en las sociedades. De igual manera, no se les permite tener el control de las sociedades en las que invierten. Esta restricción cambia de 0 a 1 la característica "Provisiones específicas a bancos comerciales y otras instituciones crediticias", dejando el índice en 0,154. Este índice permanece sin variación hasta el año 2005 en que se agregan restricciones a los inversionistas institucionales, estableciéndoles un límite de 30% para invertir en el exterior. En consecuencia, Canadá presenta un índice de apertura de 0,231 (3/13) el 2005.

Después de reproducir los índices de Miniane, extendemos dichos índices siguiendo las mismas reglas de decisión hasta el año 2005. Asimismo, elaboramos otros dos índices de restricciones financieras. El primero excluye las restricciones por provisiones, consideradas prudenciales, y el segundo controla por la capacidad de las economías para aplicar la normativa (enforcement).

III. TENDENCIAS GLOBALES DE LA APERTURA DE LA CUENTA DE CAPITALES

La metodología descrita en la sección anterior se utiliza para un conjunto de 181 economías que son aquellas incorporadas en el AREAER.

De manera de realizar un examen global de las tendencias de apertura a los flujos de capitales de las economías presentadas, en la Figura 1 se observa la evolución del índice De Jure para 181 economías, el índice De Jure para 34 economías y un indicador De Facto comparativo agregado de apertura financiera. Este último se construye considerando los activos y pasivos de cartera y de inversión directa normalizados por el PIB tomando la base de activos y pasivos externos elaborados por Lane y Milesi-Ferretti (2006)5. El índice corresponde al promedio simple de los índices de las economías y, a diferencia del índice De Jure, un aumento en su valor indica menores restricciones a los flujos de capitales6.


Se observa un comovimiento -negativo- entre los índices De Jure y De Facto. En efecto, ambos indicadores muestran una tendencia global hacia una creciente apertura de las economías a los flujos financieros, con una leve reversión durante el 2005 evidenciada por el índice normativo.

Respecto al seguimiento que realiza el índice, nos remitimos a mencionar la correlación de éste con el índice de Chinn e Ito (2007). Sin replicar el trabajo de estos autores, consideramos suficiente mencionar que el índice De Jure presentado en este trabajo presenta una correlación de 0,81 con el índice De Jure de Chinn e Ito7.

La Figura 2 presenta índices De Jure para grupos de economías de acuerdo a la clasificación por ingreso realizada por el Banco Mundial8. Se observa que las economías de mayor ingreso (high income) tienen mayor apertura de sus cuentas de capital, en tanto las de bajo ingreso (low income) serían más cerradas. Asimismo, se aprecia una reversión durante el 2004 y 2005, principalmente en los países de altos ingresos9.


Al agrupar las economías de acuerdo a la clasificación de nivel de desarrollo, como se presenta en la Figura 3, se observa un patrón relativamente estable en las restricciones a los flujos de capitales a través del tiempo. Las economías avanzadas presentaron las menores restricciones a los flujos financieros desde 1996 al 2004. El 2005 se observa una reversión que coloca a las economías latinoamericanas como las de mayor apertura financiera.


La Figura 4 identifica eventuales patrones entre la clasificación de riesgo soberano y las restricciones financieras de las economías. Para esto se presenta el promedio desde 1996 a 2005 del índice de apertura, agrupando las economías de acuerdo a la clasificación de riesgo soberano vigente en agosto 200710. Se aprecia una tendencia de las economías con mejor grado de inversión a presentar mayor apertura a los flujos de capitales. Sin embargo, también se observa una U invertida al incorporar el total de economías, tanto con grado, como sin grado de inversión. En ese contexto, si bien economías con alta clasificación de riesgo presentarían mayor apertura a los flujos de capitales, también es el caso para economías con bajas clasificaciones de riesgo si ambas se comparan con las de clasificación intermedia.


IV APERTURA FINANCIERA EXCLUYENDO REGULACIÓN PRUDENCIAL

Algunas de las normativas consideradas dentro de las restricciones financieras estimadas para elaborar el índice De Jure tienen carácter prudencial. Esta normativa está orientada a mantener un sistema financiero doméstico saludable, muchas veces constituyen reglamentaciones y/o restricciones comunes en las economías y reconocidas como tales por organismos internacionales. A pesar de aquello, economías que presentan una regulación prudencial adecuada pueden parecer más restrictivas que aquellas que no presentan ningún tipo de resguardo de carácter prudencial en su sistema financiero. Este aspecto puede ser discutible para algunos hacedores de política y académicos. De manera de examinar la relevancia de la regulación prudencial en la evolución de los índices de restricciones a los flujos de capitales, elaboramos un índice que excluye las siguientes categorías que están en la categoría de "Provisiones" en el AREAER y que corresponden a regulación de carácter prudencial. Específicamente, la categoría XI ("Disposiciones específicas aplicables al sector financiero") y la categoría XII ("Disposiciones específicas aplicadas a inversionistas institucionales"). La Figura 5 presenta el índice que excluye la regulación prudencial De Jurep y el índice De Jure presentado en la sección anterior. Ambos índices se presentan para el período 1996-2005. Se observa que el indicador que excluye la regulación prudencial se encuentra por debajo del índice total. Este resultado era esperable, toda vez que se excluyen dos categorías que regularmente son limitantes para la administración de los portafolios. En términos de evolución, no se observan diferencias agregadas relevantes, a pesar de que a nivel de economías los resultados muestran ciertas variaciones.


V. RESTRICCIONES A LOS FLUJOS FINANCIEROS CONTROLANDO POR EFECTIVIDAD EN LA APLICACIÓN DE LA NORMATIVA (ENFORCEMENT)

De manera de controlar por la aplicabilidad de las normativas sobre los flujos de capitales transfronterizos, se considera el siguiente indicador para el país i en el período t:

Donde De Jure corresponde al índice presentado en la sección anterior y Enforcement corresponde al indicador elaborado por el International Country Risk Guide para el concepto Corruption11. Este indicador se ubica en el intervalo [0,6] y está disponible para el período cubierto en este trabajo. Fue estandarizado en forma simple para que se ubique entre [0,1], con 0 indicando la menor capacidad para hacer enforcement de la normativa y 1 indicando la mayor capacidad de las instituciones para aplicar y hacer cumplir la normativa.

La Figura 6 presenta el índice controlando por efectividad en la aplicación de la normativa De JureE, y el índice De Jure presentado en la sección anterior12. Resulta interesante observar que el primer índice evidencia una tendencia hacia una mayor restricción a los flujos de capitales respecto al índice original.


VI. CONCLUSIONES

En este trabajo se extendieron las medidas De Jure elaboradas por Miniane (2004). Para tal efecto se utilizan los AREAER del Fondo Monetario Internacional disponibles hasta el 2006 tomando como referencia la metodología y los índices elaborados por este autor. De esta manera, se hacen disponibles para el análisis de política y el medio académico índices anuales de restricciones financieras para un amplio grupo de economías durante el período 1996-2005. Asimismo, se presentan y examinan muy preliminarmente tendencias globales de los índices de acuerdo a grados de desarrollo, ubicación geográfica y clasificación de riesgo.

La medición de la apertura o restricción financiera de las economías es aún un desafío para los investigadores y diseñadores de política. Los índices propuestos en este trabajo mejoran en varias dimensiones los disponibles en la literatura, tanto en cobertura de economías como en período de tiempo. A diferencia de otros índices, su metodología es simple, reproducible y transparente.

 

NOTAS

*    Deseamos agradecer las sugerencias y comentarios de José De Gregorio, Leonardo Hernández y Gloria Peña, así como de los asistentes al Seminario Interno del Banco Central de Chile. Asimismo, se agradece la asistencia en investigación de Gustavo Leyva. Las conclusiones y errores que persisten son de exclusiva responsabilidad de los autores y no reflejan la visión del Banco Central de Chile. Los indicadores están disponibles en: http://www.bcentral.cl/estudios/documentos-trabajo/fichas/461.htm

1    Kose et al. (2006) presentan una interesante categorización y crítica a las medidas de apertura financiera disponibles. En particular, dentro de las medidas defacto de diferenciales de precio, se destacan Cheung et al. (2003) y De Gregorio (1998). Dentro de las medidas defacto de cantidad destaca Lane y Milesi-Ferretti (2001, 2006).

2    A diferencia de todos los anteriores que se basan en metodologías similares a las presentadas en este trabajo, Chinn e Ito (2007) elaboran índices de apertura que combinan las distintas categorías del AREAER a través de factores comunes. A pesar de hacer un buen seguimiento de las tendencias globales con una alta correlación con índices De Facto y otros índices De Jure, no identifica apropiadamente la evolución de las restricciones a los flujos financieros de economías individuales.

3    Ver el formato del informe que es completado por cada país encuestado en el apéndice. A pesar de los esfuerzos por estandarizar la información recibida es posible que los declarantes aborden sus respuestas con criterios distintos, hecho inevitable al permitir que sean los propios representantes de los países los que responden y no un cuerpo estable del FMI.

4    Los AREAER pre-1996 no siempre distinguen entre restricciones a la entrada y a la salida de capitales. Miniane entonces toma en cuenta estas restricciones sin discriminar sistemáticamente entre las dos categorías. Al mismo tiempo considera como una única restricción sobre la inversión extranjera directa las limitaciones que hay sobre algunos sectores financieros de la economía, tales como Fondos Mutuos, cuya restricción a la inversión afecta dos características simultáneamente, la antes mencionada y el mercado accionario. Finalmente muchos países tienen restricciones a la inversión extranjera directa en sectores relativos a defensa u orden público, los que son considerados sectores estratégicos. Contrariamente a lo expuesto en AREAER, Miniane no considera tales restricciones como controles de capital.

5    Específicamente,

6    Promedios ponderados por PIB no alteran el resultado.

7    Chinn e Ito presentan correlaciones con otros índices de apertura y restricción a los flujos de capitales.

8    Clasificación disponible en el apéndice.

9    La indicación en las notas del AREAER menciona que esta reversión sería producto de los mayores resguardos internacionales que se han tomado para prevenir el financiamiento del terrorismo y el lavado de activos.

10    Clasificación de riesgo soberano vigente a agosto 2007 según Standard & Poors. Ver apéndice con detalle. Alternativamente, es posible realizar ejercicios para los índices de apertura del 2005 versus las clasificaciones vigentes, o promedio de clasificaciones asignando un indicador numérico a cada clasificación. Ambos ejercicios entregan resultados similares, como se observa, al menos para la primera alternativa en la sección siguiente.

11    Dada la disponibilidad para todo el período analizado y lo cercano al concepto de aplicabilidad o enforcement, elegimos este indicador como el más adecuado (Corruption ICRG: Assessment of the corruption within the political system. The most common form of corruption met directly by business is financia! corruption in the form of demands for specialpayments and bribes connected with import and export licenses, exchange controls, tax assessments, pólice protection, or loans).

12    Se incluyen sólo 131 economías, que son aquellas para las que se dispone de una proxy de enforcement.

13    Las economías se han escrito en inglés para facilitar el cruce con estadísticas macroeco-nómicas externas y facilitar la comparación con otras clasificaciones sobre restricciones a los flujos de capitales.

 

REFERENCIAS

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